Panorama Monetario – Marzo 2023

Por Federico De Cristo

^{Profesor de la Facultad de Ciencias Empresariales de la Universidad Austral}

La base monetaria aumentó 2,9 % (ARS 149,5 mil millones) en marzo. La expansión se debe al pago de intereses por ARS 807 mil millones de pesos (equivalente a un 15,4 % de la base monetaria de febrero) y por operaciones con el gobierno por ARS 216,6 mil millones (4,1 % de la base monetaria de febrero). Otras operaciones también explican el aumento de base monetaria por ARS 222,7 mil millones (4,2 %). Esta emisión fue parcialmente compensada por la esterilización de ARS 637,9 mil millones (12,2 %) y por la venta de divisas por ARS 458,8 mil millones (8,8 %).

Tras estos movimientos de marzo, en el primer trimestre la base monetaria acumula un aumento del 3,5 % (ARS 165,7 mil millones) respecto al nivel de base monetaria de diciembre 2022. Este aumento se explica por los pagos de intereses (43,9 %, ARS 2.098,8 mil millones), las operaciones con el gobierno (7,6 %, ARS 363,3 mil millones) y otras (8,5 %, ARS 405,2 mil millones). Estos aumentos fueron parcialmente compensados por operaciones de esterilización concertando pases pasivos y colocando letras y notas (leliq y notaliq) (-38 %, ARS 1.815,9 mil millones) y por la venta de divisas que absorbió base monetaria (18,5 %, ARS 885,8 mil millones). Ante la inesperada aceleración de la inflación, el BCRA aumentó las tasas con las cuales remunera los pasivos con los que esteriliza base monetaria, y aumentó la tasa de depósitos a plazo fijo para evitar mayor dolarización de cartera y contener la suba del tipo de cambio paralelo.

Por otra parte, las estimaciones de pérdidas por la sequía siguen revisándose a la baja. En la última reunión con el FMI el gobierno acordó una revisión a la baja de las metas de acumulación de reservas, en línea con menor ingreso esperado por exportación. La liquidación de divisas del sector agroexportador reportadas por CIARA ya muestran una caída a niveles de los peores años de los últimos veinte años, tras dos años de liquidación récord histórico.

En otro plazo, la meta fiscal comprometida en el plan con el FMI se mantuvo sin cambios. Eso significa que los menores ingresos fiscales por la caída del cobro de retenciones a las exportaciones deberán ser compensadas con mayores al ‘cuotas impositivas o bien con un mayor ritmo de caída del poder adquisitivo de las jubilaciones, los planes sociales y los salarios del sector público. También se espera que disminuyan los subsidios, sobre todo a la energía (gas y electricidad), y que se complemente con mayores ajustes de tarifas.

La noticia de mayor ajuste fiscal respecto de lo previsto inicialmente, y en un año electoral, aumentará la presión sobre el ministro de economía y llevará a testear nuevos niveles de malestar social. Dado el escaso margen de financiamiento con mayor endeudamiento, un aumento del déficit fiscal por encima de lo proyectado generaría renovadas presiones sobre la emisión monetaria, en un escenario ya de por sí complicado. Además, el crecimiento de los pasivos del BCRA utilizados para esterilizar, y el creciente costo del pago de intereses, sumaría alrededor de 3 puntos porcentuales del PBI al desequilibrio fiscal ya existente, generando una inercia de emisión monetaria no menor aún si no hubiera emisión para financiar al gobierno.